Introducción

En la nueva literatura sobre crecimiento económico (^{Rodrik, 2008}; ^{Rapetti et al., 2011} y ^{Razmi et al., 2012}) existe un interés fundamental por la relación que hay entre el tipo de cambio y el crecimiento económico.

En los hechos es innegable que los gobiernos y los bancos centrales siempre se han preocupado por el nivel y la dinámica del tipo de cambio (nominal y real); por lo que este tema siempre ha estado presente en el debate y en la agenda de la política económica mundial y de los países en lo individual, aunque la literatura del mainstream no lo reporte así.

En efecto, después de la caída del patrón oro, la política de empobrecer al vecino a través de las depreciaciones competitivas hizo que el acuerdo de Bretton Woods, entre otras cosas, estableciera un sistema de tipos de cambio esencialmente fijos. El derrumbe de este acuerdo a principios de los años setenta del siglo XX ha generado flexibilidad y volatilidad de los tipos de cambio y de las variables financieras con importantes efectos de traspaso a variables reales y de comercio, por lo que han resurgido las preocupaciones cambiarias en todo el mundo. Parecería que este tema ha recobrado particular importancia desde la última década y media, cuando en varias ocasiones Estados Unidos (EU) acusó a China de mantener su moneda altamente depreciada, que afectó directamente su equilibrio externo y es causa de su desindustrialización (^{Coudert y Couharde, 2007}). Por otro lado, Japón -que se ha sumido en la deflación desde mediados de los años noventa- ha planteado en repetidas ocasiones que su fuerte apreciación cambiaria respecto al dólar tiene mucho que ver (^{Bernanke, 2000}).

En el primer caso, la paridad yuan/dólar se ha mantenido muy depreciada, de un valor mínimo de 5.57 en octubre de 1993 hasta un máximo histórico de 8.68 en febrero de 1994. Es muy probable que la gran turbulencia cambiaria que se desató desde la recesión de 2001 explique su recuperación y desde mayo de 2005 se ha fortalecido notablemente hasta llegar a 6.54 en febrero de 2016.³

El caso japonés es contrario, en virtud de que después de que en agosto de 1998 alcanzó su mayor nivel (144.69 yen/dólar), en adelante se apreció hasta llegar en octubre de 2001 a su nivel más bajo (76.6). Un puntal de la política económica del gobierno japonés en los últimos años conocida como Abenomics (^{Aso, 2013}) ha consistido en aplicar políticas altamente expansivas que deliberadamente han buscado depreciar la relación yen/dólar. Hasta febrero de 2016 lo habían conseguido al elevar esta relación a 114.68 y ello se ha asociado al reinicio del crecimiento.

Por su parte, la larga recesión de la Eurozona (2008 en adelante), independientemente de factores estructurales que aquí no analizamos, se explica en gran medida por la incapacidad de depreciar las monedas de los países constituyentes. Sin embargo, el reciente fortalecimiento del dólar desde 2014 y la política monetaria expansiva que ha seguido la Eurozona abre una posibilidad de recuperación para el conjunto de los países de moneda única.

En el caso de los países latinoamericanos, el tipo de cambio siempre ha sido un asunto de importancia central en virtud de que desde hace muchas décadas se ha observado una importante regularidad de su nivel y variación (apreciación/depreciación) con las distintas fases del ciclo económico. Tradicionalmente, las fases de crecimiento se han asociado a periodos inflacionarios que aprecian el tipo de cambio real, que sumado a su insuficiencia productiva (que se refleja en altos coeficientes de importaciones a producto), hace que estos cortos periodos se acompañen de altos déficits externos que a la postre han conducido a crisis de balanza de pagos. Como consecuencia, las fases expansivas regularmente han finalizado en crisis externas que se han enfrentado con programas de ajuste caracterizados por medidas remediales procíclicas⁴ y fuertes depreciaciones cambiarias que, en conjunto, han tenido fuertes efectos recesivos y redistributivos. Podemos caracterizar a este proceso como un importante hecho estilizado en la historia económica de los países latinoamericanos.

Con el objetivo de probar con rigor estas argumentaciones para el caso de México, se estima un SVAR(2) para el periodo 1950-2014, que prueba y mide central, aunque no únicamente, la respuesta del crecimiento del producto a las variaciones del tipo de cambio real. Se concluye que un tipo de cambio alto (competitivo) y estable que evite las depreciaciones remediales es fundamental para ampliar la capacidad de crecimiento de largo plazo. Resultado similar al de ^{Rodrik (2008)} aunque con una metodología distinta. De hecho, consideramos que en las condiciones económicas actuales es un instrumento macroeconómico fundamental que tendría también fuertes implicaciones microeconómicas que en su conjunto podrían sacar a la economía mexicana de la fase de lento crecimiento en la que se encuentra sumida desde 1982.

En virtud de que consideramos que se trata de una regularidad del desarrollo, es que analizamos estas relaciones desde el año 1950, no obstante que han existido diferentes regímenes cambiarios y monetarios. Es decir, esta regularidad parecería imponerse a pesar de las diferentes condiciones de política que han existido en los últimos 65 años, y no se trata de un asunto coyuntural o de corto plazo.

El trabajo se divide en cuatro apartados además de la introducción. En el primero se hace la revisión de la literatura y se recogen los elementos teóricos que sustentan la parte empírica. En el segundo se presentan y analizan los principales hechos estilizados que fundamentan el problema de investigación desde 1950. El tercer apartado se refiere a los aspectos econométricos. En el cuarto, se analizan y discuten los principales resultados estadísticos que prueban la hipótesis central. Por último, se presentan conclusiones y se sugieren algunas líneas de política económica a seguir dentro del marco institucional actual.

1. Revisión de literatura y aspectos teóricos

La hipótesis de que el tipo de cambio es un determinante del crecimiento, y no sólo un precio, encuentra eco en varios trabajos.

^{Hausmann et al. (2005)} analizan las aceleraciones en el crecimiento económico en una muestra de 110 países para el periodo 1967-1992. Sus resultados indican que las aceleraciones en el crecimiento tienden a estar correlacionadas con incrementos en la inversión, el comercio exterior y las depreciaciones del tipo de cambio real.

^{Rodrik (2008)} muestra, a través de diferentes técnicas de estimación y con diferentes medidas del tipo de cambio real, que los altos tipos de cambio reales estimulan el crecimiento económico, particularmente en los países en vías de desarrollo.⁵ Adicionalmente, demuestra que el crecimiento económico tiende a apreciar el tipo de cambio real de manera importante. En específico, concluye que para un grupo de países un crecimiento real de 10% del ingreso per cápita, aprecia al tipo de cambio real en 2.4% en promedio anual. Para el caso de México, este efecto es aún más fuerte. De acuerdo con estimaciones propias con datos de ^{Penn World Tables (2015)}, este efecto es de 3.5%.⁶ En la misma línea ^{Glüzmann et al. (2012)} confirman que la depreciación está positivamente asociada con el crecimiento económico, confirmando así, los hallazgos de ^{Rodrik (2008)} para China, India, Uganda y Tanzania durante 1950-2004 que se han asociado a políticas económicas deliberadas que han contrarrestado esta tendencia a la apreciación y definieron largos procesos de depreciación cambiaria.⁷

^{Ocampo (2011)} señala que un tipo de cambio real estable y competitivo es fundamental para el crecimiento de largo plazo debido a que tiene un efecto semejante al progreso tecnológico en virtud de que promueve la oferta interna en detrimento de las importaciones. Asimismo, favorece la producción de bienes comerciables (exportaciones) con lo cual se genera simultáneamente un doble efecto virtuoso sobre la oferta y la demanda que reduce el hecho estilizado del crecimiento ya referido. En conjunto, ello crea nuevas oportunidades de inversión que estimulan la acumulación de capital, generando de esta manera un círculo virtuoso de elevación de la producción-productividad-demanda y competitividad interna y externa.

En una muestra de 58 países en vías de desarrollo 1960-1999, ^{Gala (2008)} muestra que un tipo de cambio competitivo permite incrementar el ahorro, la inversión y la acumulación de capital. ^{Berg y Miao (2010)} con un grupo de 181 países muestran que las depreciaciones del tipo de cambio pueden ser promotoras del crecimiento.

^{Caglayan y Torres (2011)} investigan los efectos del comportamiento del tipo de cambio sobre la inversión de capital fijo en el sector manufacturero mexicano durante 1994-2002. Encuentran que la depreciación de la moneda tiene un efecto positivo en la inversión; que el impacto de la volatilidad del tipo de cambio en su mayoría se centra en sectores orientados a exportar y que la sensibilidad de la inversión a los movimientos cambiarios es más fuerte en los sectores de bienes no duraderos y en las industrias con bajas tasas de ganancia.

^{Ros (2013}, ²⁰¹⁵⁾ arguye que un tipo de cambio competitivo es crucial para el crecimiento en virtud de que colabora en la asignación eficiente de inversión en favor de los bienes y servicios comerciables y que en fechas recientes las preocupaciones por la depreciación del peso frente al dólar a causa de la caída del precio del petróleo y otros factores están injustificadas, ya que para una economía como la mexicana que se encuentra muy abierta a los mercados internacionales, un tipo de cambio depreciado es deseable.

^{Ros (2013}, ²⁰¹⁵⁾ e ^{Ibarra (2008)} coinciden en que la política monetaria ha tendido a apreciar el peso en términos reales, lo que reduce la rentabilidad de la inversión. El efecto negativo de la apreciación del tipo de cambio con la rentabilidad se combina con una caída a largo plazo de la relación producto/capital. El resultado es que la inversión agregada no refleja el dinamismo de las exportaciones ni permite alcanzar altas tasas de crecimiento económico.

^{Garcés (2002)} investiga el papel que la integración económica con (EU) ha tenido sobre el Producto Interno Bruto (PIB) mexicano durante el periodo 1980-2000. Presenta que el efecto del tipo de cambio real es positivo sobre la balanza comercial. Conviene mencionar, por otro lado, que en la medida que México se incorporó a la estructura productiva estadounidense con la firma del Tratado de Libre Comercio de América del Norte (TLCAN) (^{Loría y Salas, 2015}) el tipo de cambio perdió peso relativo en la explicación de la dinámica de las exportaciones⁸ a ese país. Sin embargo, el tipo de cambio apreciado ha favorecido las importaciones y el déficit comercial con otros países, como China, tal como lo señalan ^{Dussel y Gallagher (2013)} en el sentido de que se han roto cadenas productivas domésticas en favor del comercio intrafirma⁹ de empresas de capital extranjero situadas en México que aprovechan no sólo las ventajas geográficas y de liberalización, sino también el tipo de cambio apreciado que reduce sus costos y refuerza su estrategia comercial.

^{Kamin y Rogers (2000)} estimaron una asociación lineal alta entre el tipo de cambio real y el crecimiento de la producción en México para el periodo 1980-1996. Reportaron que las contracciones son comúnmente precedidas por una depreciación del tipo de cambio real, y que los episodios de crecimiento positivo se relacionan con la apreciación del tipo de cambio real.

^{Galindo y Guerrero (2001)}, por medio de un modelo de vectores autorregresivos (VAR) con cointegración del producto para el periodo 1990-2000, concluyen que la desaceleración de la economía estadounidense no explica en lo fundamental la caída del ritmo de crecimiento de México y que el tipo de cambio real es una variable fundamental para explicar el comportamiento de la tasa de crecimiento económico.

Esta misma idea es compartida por ^{Ibarra (2011)} además por el hecho de que la apreciación eleva los costos laborales unitarios con lo cual se pierde competitividad.

2. México: tipo de cambio y variables reales.

Hechos estilizados

En México, la estabilidad cambiaria¹⁰ y de precios desde hace varias décadas se ha considerado un sinónimo de fortaleza política y económica y es a partir de la apertura comercial y la desregulación financiera, que el tipo de cambio real ha cobrado especial relevancia.

La tendencia a la apreciación ha sido una constante en el proceso de crecimiento económico de largo plazo, debido a que el tipo de cambio nominal incide directamente en la formación de precios¹¹ y, por tanto, en los salarios reales y en la distribución del ingreso.

De esta forma, tradicionalmente las autoridades económicas han centrado sus esfuerzos en contener el valor nominal del peso frente al dólar de EU para anclar la inflación. Sin embargo, ello inevitablemente conducía a apreciaciones cambiarias reales sistemáticas que acababan en crisis de balanza de pagos que habitualmente se resolvían con maxi devaluaciones nominales¹² y reales que generaban los efectos ya mencionados.

Los altos coeficientes de insumos importados a producto hacen que en el corto plazo las devaluaciones correctivas tengan fuertes efectos ingreso y precio sobre productores y consumidores y bajos efectos sustitución,¹³ todo lo cual provoca fuertes caídas salariales, regresiones distributivas e inestabilidad política y social (^{Harberger, 1950}; ^{Dornbusch, 1973}). ^{Druck et al. (2015: 16, 24)} señalan que el resultado de una devaluación es ambiguo sobre el nivel de producto, ya que el efecto total está en función de la dependencia de importaciones y de la flexibilidad del mercado laboral. Apuntan que México y Centroamérica, contrario a Sudamérica que es fuerte exportador de bienes primarios, sí han mostrado efectos positivos de los periodos de apreciación del dólar.¹⁴

En este sentido, el problema central de las economías como la de México radica en que –por sus características estructurales– al preservar el equilibrio interno (mantener baja inflación a través de apreciar el tipo de cambio) generalmente se afecta el equilibrio externo que tarde o temprano afectará al primero y así sucesivamente hasta conformar un círculo vicioso que deteriora dramáticamente la dinámica del desarrollo económico.¹⁵

Resulta claro, entonces, que un gran esfuerzo de política económica consiste en romper el círculo vicioso conformado por la dinámica: crecimiento-inflación-apreciación cambiaria-crisis de balanza de pagos-depreciación-estanflación.

En la evidencia empírica de México se resaltan los argumentos anteriores a partir de los hechos estilizados que se desprenden del análisis de la gráfica 1. En ella se relaciona la evolución del crecimiento económico (y) y del tipo de cambio real (Q).¹⁶ Por su gran importancia es conveniente hacer un análisis puntual de los hechos estilizados que resultan de su lectura.

Nota: Se enlazaron las series con bases distintas para poder construir las series históricas. Véase nota metodológica en el anexo estadístico. “Q” eje de la izquierda, “y” eje de la derecha.

Fuente: elaboración propia con base en datos de ^{Villarreal (1988)}, ^{INEGI (2015)} y ^{Banxico (2015)}.

Gráfica 1. México: tipo de cambio real (Q) y crecimiento (y), 1950-2014  

Por la evolución del crecimiento económico, podemos dividir a este largo periodo en dos subperiodos: 1950-1981 y 1982 en adelante. Durante el primero, la economía mexicana experimentó la mayor expansión económica de su historia (6.6% promedio anual) con una apreciación cambiaria real de 46%. Esto último se debió a la mayor inflación observada en México, dado que el tipo de cambio nominal estuvo esencialmente fijo, salvo por las devaluaciones de 1976, 1977 y 1978.

Este alto crecimiento fue muy estable, puesto que su desviación estándar fue de 2.08 frente a un 3.08 del segundo periodo. A partir de 1981 (segundo periodo), el crecimiento económico y el tipo de cambio real han evolucionado de manera muy distinta en la medida que el crecimiento medio anual ha sido de 2.2%, con mayor volatilidad. De hecho, una mirada a la gráfica 1 sugiere que la evolución de ambas variables en este periodo es de “tipo espejo”, en la medida que las fuertes depreciaciones se asocian con las caídas del crecimiento, particularmente en 1983, 1986, 1995 y 2009. Sin embargo, no hay que perder de vista que estas depreciaciones se acompañaron de programas integrales de ajuste que por su naturaleza son contractivos. Por lo que si presentamos a ambas variables pero ahora al tipo de cambio real (Q) con rezagos podemos observar justamente el efecto contrario. Es decir, que después de un año, las correcciones cambiarias tienen fuertes efectos de crecimiento y viceversa (véase gráfica 2).

Fuente: elaboración propia con base en datos de ^{Villarreal (1988)}, ^{INEGI (2015)} y ^{Banxico (2015)}.

Gráfica 2. México: crecimiento económico (y) y tipo de cambio real con un rezago (Q-1), 1950-2014 

Se puede observar con claridad el efecto positivo rezagado de las depreciaciones sobre el crecimiento debido a que el cuadrante I concentra casi la totalidad de los puntos que refieren depreciaciones con crecimiento económico. Por el contrario, los puntos que se encuentran en el cuadrante IV refieren depreciación con caída del producto como 1986, 1995 y 2009. Salvo 1995 que fue una crisis de origen interno, los demás fueron episodios internacionales adversos. Adicionalmente en el cuadro 1 se puede observar la fuerte y significativa correlación entre ambas variables a partir del rezago de Q, particularmente con uno solo.¹⁷

Fuente: elaboración propia.

Cuadro 1. Correlación parcial. y – Q (rezagado), 1950-2014 

En este primer periodo y en la medida que hubo un fuerte proceso de apreciación cambiaria real, el crecimiento se sustentó en progresivos desequilibrios de la cuenta corriente que elevaron considerablemente la deuda externa y su servicio, ^{Wijnbergen (1989)}. La decisión de las autoridades de haber definido este patrón de crecimiento, basado en apreciaciones cambiarias sistemáticas controló la inflación, pero a costa de elevar la deuda externa, con el consecuente aumento en el pago de su servicio que en adelante se refleja en la balanza de servicios factoriales. En efecto, mientras que en 1960 el pago de intereses de la deuda representó el 39% del egreso por servicios factoriales de la balanza de pagos, en 2014 llegó a 60%.¹⁸

Una vez que se cuasi fijó el tipo de cambio nominal y se renegoció la deuda externa (1989), se observó un breve proceso de crecimiento con fuerte apreciación cambiaria que nuevamente terminó en crisis de sector externo en diciembre de 1994 que también se caracterizó por la aplicación de las políticas económicas remediales ya mencionadas.

Estas depreciaciones tuvieron efectos contractivos inmediatos, pero sólo por cuatro trimestres, y hasta el año 2000 se vivió la fase más alta de crecimiento de todo el segundo periodo. Es notable que este proceso nuevamente se acompañara de apreciación cambiaria. Sin embargo, las fuertes depreciaciones de 1995 y 1998 parecen haber rendido sus frutos sobre el crecimiento hasta el año 2000.

Llama la atención por su magnitud la depreciación de 1995,¹⁹ que sólo es superada por la de 1954, no obstante que en este último año el déficit de cuenta corriente a producto fue de 3.54% contra 7% de 1994, además de haberse dado en contextos de economía prácticamente cerrada en 1954 y muy abierta en 1995. Desde 1995 se adoptó un régimen de libre flotación, pero el tipo de cambio nuevamente inició una trayectoria de fuerte apreciación,²⁰ que culminó con las depreciaciones generadas por la Gran Recesión de 2009.

La fuerte apreciación cambiaria coincidió con la recesión de 2001-2003, y es comparable con los niveles precrisis de 1993-1994. De hecho, esta apreciación, que se dio a la par de la recesión generada en EU, bien puede explicar que mientras en este país duró sólo un año, en México fue de tres años (2001-2003). Llama la atención que durante los primeros trimestres de la recesión de EU, el Banco de México subió consistentemente el tipo de interés de corto plazo, buscando: a) reducir la salida de capitales, b) reducir las presiones sobre el tipo de cambio, y c) contener las presiones inflacionarias. Así como ésta, muchas otras fases de apreciación y recesión han sido inducidas o prolongadas por la política monetaria.

El aumento en la carga del servicio de la deuda externa puede ayudar a explicar la fuerte reducción del gasto público de inversión a producto desde 1981 que, a su vez, puede añadirse como un factor adicional a la reducción de la acumulación de capital que explica en conjunto el lento crecimiento económico desde entonces (véase gráfica 3).

Fuente:^{Foncerrada (2015)}.

Gráfica 3. México: inversión pública/PIB, 1950-2014 

La gráfica 4 nos permite ver con claridad la estrecha relación positiva del tipo de cambio real con el saldo de la cuenta corriente que se prueba econométricamente en el tercer apartado.

Fuente: elaboración propia basada en datos de ^{INEGI (2015)} y ^{Banxico (2015)}.

Gráfica 4. Tipo de cambio real (Q) y cuenta corriente como proporción del PIB (CCA). Series normalizadas* 

* Nota: Las variables están normalizadas para ser comparables visualmente: xt=xit-x-σ

Por último, hay que destacar que la nueva política monetaria del Banco de México demuestra su aversión a las depreciaciones, en la medida que desde 2008 cuando el tipo de cambio nominal se deprecia 2% en un día interviene en el mercado cambiario para contener la depreciación, y desde abril de 2015 anunció una política de inyección diaria (primero de 52 y luego de 400 US millones) de reservas para contener las presiones cambiarias; y que por el contrario, no tiene un mecanismo de operación para evitar las apreciaciones.

3. Aspectos econométricos

Con la finalidad de probar empíricamente los argumentos anteriores, y siguiendo con los criterios tradicionales de información de Akaike, Schwartz y error de predicción final, se estimó un modelo SVAR(2) para 1950-2014 con el siguiente conjunto de información (Z):

(1)

Donde, cca: déficit de cuenta corriente a producto; p: tasa de crecimiento de la productividad total factorial; y: crecimiento anual del PIB y q: logaritmo del tipo de cambio real. Se usaron adicionalmente dos dummies de correcta especificación y el crecimiento anual del PIB de Estados Unidos, y _ust , como variable exógena.²¹ El modelo cumple con todas las pruebas de correcta especificación.²² Las series se construyeron tal como se explica en la sección 3 del anexo estadístico.

Una gran bondad de los modelos SVAR es que en el análisis de las series de tiempo permite evaluar causalidad, sensibilidad y respuestas dinámicas eliminando perturbaciones indeseadas al identificar el sistema con base en la estructura de los datos y en los argumentos provenientes de la teoría económica, ^{Stock y Watson (2001)}.

Un VAR irrestricto (estándar) estima un modelo a partir únicamente de los rezagos de las variables endógenas y de las variables exógenas asignadas:

(2)

Donde y _t es un vector de variables endógenas, w _t es un vector de componentes determinísticos (constante y variables dummy de intervención), y de variables económicas exógenas o de control y v _t es el vector de innovaciones estructurales. Los efectos contemporáneos entre las variables están contenidos en la matriz de varianzas y covarianzas generada del vector v _t .

Un análisis exhaustivo de un VAR primitivo, nos conduce a una mejor comprensión. Consideremos la siguiente expresión (^{Enders, 2004}) que, por facilidad, excluye a las exógenas:

(3)

El VAR en su forma reducida (2) es simplemente una reparametrización de la especificación más general dada por (3). De hecho, es fácil denotarlo dado que C = B ^-1 A y B ^-1 v = Ɛ _t . Lo anterior implica que los errores del modelo final (3) son combinaciones lineales de los shocks no autocorrelacionados Ɛ _t .

Para recuperar las interacciones contemporáneas de interés contenidas en la matriz B, tradicionalmente se impone una estructura triangular estándar de Cholesky (^{Enders, 2004}). Sin embargo, una identificación proveniente de la teoría económica y de la estructura de los datos exige imponer restricciones ad hoc para computar con el mayor sentido económico posible –además del estrictamente estadístico– las funciones de impulso-respuesta y de descomposición de la varianza. Este procedimiento permite alcanzar la identificación, que establece que el número de elementos diferentes a cero en la matriz B debe ser igual o menor que (^{Enders, 2004: 272}; ^{Hamilton, 1994: 334}).

3.1. Modelo SVAR

Se estimó un SVAR(2) con constante para el periodo 1950-2014 con datos anuales para el sistema de información ya definido.²³

A partir de aplicar las siguientes restricciones en la matriz B:

se obtiene un SVAR(2) exactamente identificado cuyas ecuaciones estructurales son acordes con la teoría²² y se presentan a continuación:

(4)

(5)

)(6)

(7)

Todas las ecuaciones reportan los signos esperados, pero para efectos analíticos conviene hacer algunas anotaciones que refieren a los efectos de corto plazo, mientas que los impulsos-respuesta y de descomposición de varianza a efectos de mayor duración. Por principio de cuentas destaca el efecto depresivo del déficit de la cuenta corriente (cca) sobre la productividad factorial, así como sobre el crecimiento (y). Se aprecia, por otro lado, el efecto contractivo de corto plazo de q sobre y, pero que se corrige en el largo plazo.

Por su parte, cca deprecia q y la productividad juega un papel semejante. Ya se refirió que la elevación de la productividad tiene un efecto competitivo similar al de la depreciación.

Por último, para probar la congruencia conjunta y la capacidad de replicación de los datos históricos se simuló el sistema con el algoritmo de Broyden (véase gráfica 5).

Fuente: elaboración propia.

Gráfica 5. Simulación histórica del sistema de información 

Las ecuaciones estructurales pueden proyectarse con gran claridad en espacios temporales más largos en las gráficas que reportan los impulsos-respuesta estructurales, (véase gráfica 6). Destaca el efecto contractivo inmediato (aunque no significativo) de q sobre y que se vuelve positivo y significativo entre los periodos 2 y 5, lo cual prueba nuestra hipótesis principal; los demás impulsos nos permiten analizar los canales de transmisión que logran este resultado.

Fuente: elaboración propia.

Gráfica 6. SVAR: impulsos-respuestas estructurales. ± 2 Desviaciones estándar 

Por principio de cuentas, la depreciación cambiaria actúa clara y largamente sobre p que, como se sabe, es la variable crucial del crecimiento de largo plazo. Asimismo, q corrige de inmediato a cca que, a su vez, deprime el crecimiento en el corto plazo. Por último, se observa que p tiene el efecto de “depreciación” ya descrito.

La importancia del tipo de cambio real en la economía mexicana queda de manifiesto nuevamente en los términos descritos en los apartados anteriores con el análisis de descomposición de varianza (véase cuadro 2).

Fuente: elaboración propia.

Cuadro 2. Descomposición estructural de la varianza 

Por un lado, se observa su exogeneidad²⁵ en la medida que desde el inicio y hasta el periodo 30 depende en 77% de sí mismo. Por otro, explica en gran medida (alrededor del 23%) la variación de cca, en poco más del 25% la variación del crecimiento y en 26% la variación de p. Es decir, estos resultados muestran la centralidad de q en los movimientos de todas las demás variables del sistema.

Con los resultados anteriores probamos la hipótesis central en el sentido de que el tipo de cambio real es: a) fundamental para explicar el comportamiento de todas las variables del modelo y b) se confirma su carácter exógeno en virtud de que se ha manejado sistemáticamente como instrumento de política y, por tanto, c) la conveniencia de seguirlo usando así, pero ya no para contención de la inflación, sino de promoción del crecimiento económico.

Conclusiones y recomendaciones de política

El objetivo principal de este trabajo es demostrar empíricamente que mantener un tipo de cambio real sistemáticamente apreciado es un lastre (por lo que constituye una restricción) para el crecimiento. Estimamos un modelo SVAR(2) basado en los argumentos de ^{Rodrik (2008)}, ^{Rapetti et al. (2011)} y ^{Razmi et al. (2012)} y en los hechos estilizados de la economía mexicana para 1950-2014, un periodo que nos permite verificar importantes características de largo aliento que caracterizan al desarrollo económico.

Los signos de los coeficientes estimados y los resultados de los análisis de impulso-respuesta y descomposición de varianza, coinciden con la revisión de la literatura que refiere el efecto positivo del tipo de cambio real competitivo sobre el crecimiento económico de largo plazo. Asimismo, es totalmente congruente con el modelo teórico y con el análisis de los hechos estilizados de las secciones 2 y 3. Estos resultados empíricos, junto con la literatura reciente citada en el documento sugieren que el tipo de cambio real es una variable fundamental que estimula el crecimiento de largo plazo del producto, por la vía de la corrección de la cuenta corriente, por el impulso al mercado interno y por su efecto positivo sobre la productividad factorial. Por lo tanto, dentro del actual régimen de flotación cambiaria controlada, el objeto central de las autoridades económicas debería enfocarse en mantener un tipo de cambio real competitivo y estable de largo plazo.

Podría argumentarse –contrario sensu– que seguir esta política generaría una espiral inflacionaria. Sin embargo, creemos que un tipo de cambio real competitivo, como aquí lo hemos probado, tendría un fuerte efecto estimulante sobre la producción y demanda internas, con lo cual se impulsaría la productividad factorial y se contrarrestarían los efectos desindustrializadores que se generan de las apreciaciones cambiarias. No debe confundirse mantener un tipo de cambio real competitivo con depreciaciones correctivas. La historia ha demostrado que éstas últimas tienen efectos contractivos e inflacionarios debido a que se combinan con políticas de ajuste estructural que generan efectos sumamente adversos sobre el crecimiento y la inflación. Por otro lado, documentos recientes elaborados por el mismo Banco de México (^{Cortés, 2013}) demuestran que el efecto de traspaso del tipo de cambio nominal a la inflación se ha reducido notablemente desde hace más de una década.

De esta suerte, a partir de estimular el crecimiento económico con políticas que robustecen el equilibrio interno y mantienen un tipo de cambio competitivo es plausible considerar que se podrían generar cadenas productivas de valor que reducirían los altos coeficientes de importaciones a producto y la elasticidad ingreso de las importaciones, con lo cual las presiones inflacionarias provenientes de un tipo de cambio competitivo deberían reducirse.

A pesar de todos los elementos anteriores, es importante hacer ver que ahora existen menos grados de libertad por parte de la autoridad cambiaria en la medida que la globalización ha impuesto dinámicas autónomas al tipo de cambio, como lo son: a) los efectos de apreciación (depreciación) del dólar respecto al precio de las materias primas; b) las posiciones de coberturas en pesos que toman gobiernos de economías emergentes al ser el peso mexicano la octava moneda a nivel mundial con mayor volumen de operación; c) la enorme volatilidad de capitales que se ha observado como consecuencia del “vuelo a la calidad” que ha alejado al tipo de cambio de los macrofundamentos.

En suma, lo que debe buscarse a toda costa -a pesar de las dinámicas propias que establece la globalización en materia de reducir la capacidad de manejo de la autoridad cambiaria- es una política monetaria favorable al crecimiento que evite apreciaciones y las consecuentes depreciaciones cambiarias remediales que, por ser de ese carácter, siempre han tenido fuertes costos sociales y económicos tal como lo han demostrado desde hace tiempo ^{Krugman y Taylor (1978)}.

El objetivo de mantener un tipo de cambio competitivo, evitaría las maxidepreciaciones correctivas con lo cual también podrían evitarse los choques inflacionarios resultantes y, de esta forma, podrían suavizarse los ciclos económicos.

Las políticas monetarias no convencionales que se han aplicado en prácticamente todo el mundo desde la Gran Recesión (2009), que son altamente pragmáticas, podrían contribuir al objetivo de impulsar el crecimiento económico. Sería una especie de perseguir un objetivo de tipo de cambio real sin plantear formalmente reglas activistas, que en el contexto actual se ha venido manejando por los bancos centrales de países desarrollados.

De hecho, en un régimen de tipo de cambio flexible, es la política monetaria la que debe comandar el crecimiento económico proveniente de políticas de demanda agregada a través de sus efectos sobre las tasas de interés y, por tanto, sobre el tipo de cambio, pero sobre todo por sus fuertes efectos sobre la productividad factorial.

En tal sentido, debe dársele la mayor prioridad a la recuperación del crédito interno a través de políticas monetarias menos conservadoras y dejar entonces que el tipo de cambio real juegue el papel que le corresponde en un régimen de tipo de cambio flexible: ser un factor de expansión de la demanda interna y, al mismo tiempo, de obtención del equilibrio externo. La historia reciente prueba que la recesión 2001-2003 y la fase de lento crecimiento que se observa desde 2010 se asocian a apreciaciones reales, mientras que la salida de la crisis de 1995 en gran medida fue rápida por la fuerte corrección cambiaria.

Fuentes de los datos

Para construir series largas de la economía mexicana de crecimiento del PIB, cuenta corriente y tipo de cambio real, que no están disponibles de manera oficial por parte del Instituto Nacional de Estadística y Geografía (INEGI), se optó por encadenarlas a partir de incorporar la información nueva a las series históricas que aporta ^{Villarreal (1988)}. La serie histórica completa de productividad total factorial se obtuvo de ^{Plan Nacional de Desarrollo (2013)} y se actualizó para 2012-2014 con un ARIMA (3,1,3). Las referencias siguientes se usaron para construir las series largas: