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Clasificación JEL: E44, E52, E58, N26.
INTRODUCCIÓN
La reciente crisis financiera del mundo industrializado ha puesto en relieve el papel de los bancos centrales en la estabilidad financiera. En respuesta a la crisis subprime y sus secuelas, muchos bancos centrales de países avanzados aportaron cantidades importantes de dinero en el sistema financiero, con lo cual se les brindó ayuda financiera -según se fue necesitando- a todas las instituciones financieras que gozaban de importancia sistémica, independientemente de su posición de solvencia.1 Además, muchos de estos bancos centrales, en particular la Reserva Federal, instrumentaron un enfoque de flexibilización cuantitativa para atemperar las recesiones económicas. Si bien al inicio los bancos centrales lograron absorber el aumento en la liquidez sistémica, posteriormente sus balances generales se inflaron inevitablemente. No obstante, estos países no sufrieron presiones inflacionarias ni cuantiosas depreciaciones cambiarias.
A la luz de esta experiencia, ¿pueden todos los mercados emergentes y los países en desarrollo aportar dinero del banco central a gran escala para hacer frente a las crisis financieras? Para dilucidar este interrogante, el presente artículo estudia distintos episodios de turbulencia y crisis financieras en la América Latina durante el periodo comprendido entre 1990 y 2006, con especial hincapié en el papel que desempeñaron los bancos centrales. Analiza hechos tanto idiosincrásicos como extensos, incluyendo episodios que no desembocaron en crisis bancarias sistémicas, a la vez que estudia sus repercusiones macroeconómicas.
La principal conclusión del artículo es que, a la postre, la aportación a raudales de dinero del banco central en el sistema financiero exacerbó la agitación macroeconómica aún más y en ocasiones desató crisis cambiarias.
Si bien el análisis empírico no establece una relación causal, sugiere que los países de mercados emergentes y en desarrollo deberían tener cuidado si desean hacer un uso intensivo del dinero del banco central para resistir los embates de las crisis financieras, debido al efecto probablemente negativo en los tipos de cambio y, por ende, en la inflación.
Esta conclusión está sujeta a una serie de salvedades. Por ejemplo, si bien se reconoce su efecto en la configuración de la dinámica de las crisis, factores como la solidez macroeconómica de un país y la posibilidad de recibir apoyo internacional multilateral -tradicionalmente proveniente del FMI- no se consideran de manera explícita como parte del análisis. El análisis contenido en el presente artículo no incluye la solvencia del sistema bancario -que es importante, sobre todo en las crisis que se desataron debido a un choque exógeno adverso-, ya que los países cuyos sistemas financieros son más resistentes tienen mayores probabilidades de librar el efecto de los choques exógenos. Además, el efecto negativo de expandir los balances de los bancos centrales durante las crisis bancarias no siempre se materializa, debido a circunstancias -como las actuales- en las que se presenta un estado de deflación mundial y tasas de interés internacionales muy bajas. La credibilidad de la que podrían gozar los bancos centrales también podría desempeñar un papel decisivo en la preservación de la estabilidad macroeconómica y financiera, con lo cual se abriría espacio para la expansión de sus balances generales de modo que puedan hacer frente a la escasez de liquidez.
El tema del presente artículo es de interés actual dado al debate que se está realizando y que propone una revisión del papel del banco central como prestamista de último término (PUT) y su participación en las crisis bancarias. Antes de la crisis reciente, la participación de los bancos centrales en episodios de turbulencia financiera se había tratado someramente en la bibliografía.2 A pesar de que la multiplicación de las crisis bancarias en decenios recientes motivó un gran número de estudios, estos versaron principalmente en la identificación de los indicadores de alarma temprana, la dinámica de las crisis bancarias y sus secuelas para un país o región, y la relación entre las crisis bancarias y cambiarias -las llamadas "crisis gemelas"-.3
Otros estudios analizaron temas como la respuesta del gobierno a las crisis bancarias y el costo fiscal de las mismas. Desde un punto de vista microeconómico, los análisis enfocaron el papel de la supervisión y la regulación en la explicación de la explosión y el contagio de las crisis bancarias, así como en la naturaleza de la reestructuración financiera.4
Al abordar el papel del dinero del banco central en las crisis bancarias y su efecto en los tipos de cambio, el presente artículo pertenece a la familia de estudios acerca de las "crisis gemelas". Sin embargo, el análisis actual va un paso más allá al identificar los efectos adversos de la utilización de dinero del banco central como el canal clave que desembocó en las crisis cambiarias. El artículo está organizado de la siguiente manera: la sección I se enfoca en las modalidades de las respuestas de los bancos centrales a los episodios de inestabilidad financiera en la América Latina durante el decenio de los noventa y hasta 2006; la sección II contiene una prueba empírica para determinar si la utilización de dinero del banco central a gran escala como medida para hacer frente a las crisis bancarias tuvo un efecto adverso en el tipo de cambio y las reservas internacionales; al final deriva lecciones y presenta las conclusiones.
I. La respuesta de los bancos centrales latinoamericanos a la inestabilidad financiera
A lo largo de su historia la América Latina ha sufrido una larga y dolorosa serie de crisis bancarias. La turbulencia financiera ha sido un hecho recurrente que se convirtió en fuente de inestabilidad macroeconómica durante los pasados dos decenios. Desde 1990, sólo Chile y Panamá han sido inmunes a las crisis bancarias, mientras que una serie de países sufrieron estas crisis en más de una ocasión (Argentina, Bolivia, Ecuador, Guatemala, Honduras, Paraguay y República Dominicana). Si nos remontamos a 1980, no hay un solo país en esta región que haya escapado a esta maldición. La inestabilidad fue más frecuente durante el decenio de los ochenta tras la crisis de deuda de la región, a mediados y fines del decenio de los noventa y a principios del de 2000, después de haberse presentado episodios de deterioro en los términos de intercambio y periodos de salida de capitales. La América Latina también parece haber sufrido un número desproporcionado de crisis bancarias a comparación de otras regiones del mundo.5
Esta sección caracteriza los episodios de zozobra financiera -y, en términos generales, crisis bancarias- en la América Latina e ilustra el papel que desempeñaron los bancos centrales. La muestra abarca el periodo 1990-2006 e incluye crisis bancarias tanto menores como de gran magnitud.6 El periodo de 2007 en adelante -cuando ocurrieron el choque de oferta y la crisis financiera del mundo industrializado- no se incluye en el análisis debido a que en esos años no se presentaron crisis bancarias en la América Latina. Además, debido a que estamos interesados en analizar el efecto de la política monetaria expansiva en la inestabilidad del tipo de cambio durante las crisis bancarias, pero el comportamiento de los tipos de cambio estuvo impulsado por choques externos en el periodo más reciente.
1. La identificación de las crisis bancarias
A fin de analizar la respuesta de los bancos centrales a las crisis bancarias, primero identificamos una muestra de crisis que se presentaron durante el periodo de estudio. Definimos las crisis bancarias en un sentido más amplio que aquel al que comúnmente se hace referencia en la bibliografía, ya que consideramos como tales tanto las crisis sistémicas como las crisis financieras idiosincrásicas. De manera más específica, empleamos el término "crisis bancaria" para referirnos a los eventos en los que al menos una institución fue intervenida y/o cerró, se sometió a un proceso de resolución bancaria o recibió ayuda del gobierno o ayuda de urgencia prolongada del banco central -por un monto superior a su patrimonio neto individual.
Dado que la participación en los bancos centrales durante las crisis bancarias puede no ser independiente de la dimensión de las crisis, distinguimos entre las crisis menores y las de gran magnitud.7 Medimos el tamaño de las crisis en términos de la proporción respecto al sistema de activos o depósitos de los bancos problemáticos inmediatamente antes de que estallaran las crisis y, a fin de trazar una línea divisoria entre las crisis menores y mayores, fijamos una frontera artificial al establecer un umbral de 15% de la participación de mercado de los bancos problemáticos. Sin duda alguna, podríamos haber empleado otras medidas del tamaño de las crisis bancarias, como son el monto de los retiros de depósitos o el costo fiscal de las crisis,8 sin embargo, con frecuencia estos enfoques padecen de problemas y, por consiguiente, podrían no arrojar información confiable y comparable entre países, en particular cuando la dolarización financiera o la presencia de sistemas bancarios en paralelo son aspectos importantes.9
Con base en la definición y los supuestos anteriores, identificamos una muestra de crisis bancarias que agrupamos en crisis grandes y crisis menores y moderadas,10 según su tamaño. En el primer grupo incluimos las famosas crisis bancarias de Argentina, Ecuador, México y Venezuela, entre otras, junto con las crisis de Colombia y Perú de fines del decenio de los noventa, que no se clasifican como tales en la bibliografía -aunque, ex ante, amenazaron con desatar un desplome sistémico-. El grupo de crisis menores y moderadas identifica varios episodios casi desconocidos en la bibliografía de las crisis bancarias. En el apéndice se describen cada una de las crisis de la muestra, junto con las respuestas oficiales que suscitaron.
2. Hechos estilizados breves
La mayoría de las crisis de la muestra tienen una raíz en común, a saber, un "ciclo de auge y colapso", en particular los episodios que en el presente artículo se clasifican como hechos mayores. La América Latina liberó los mercados financieros a fines del decenio de los ochenta y principios del de los noventa, pero esta reforma no estuvo acompañada de una vigilancia financiera más estricta, a la vez que la capacidad de ejecución y sanción de los reguladores bancarios se mantuvo débil. En este entorno de liberación financiera y supervisión financiera laxa, los bancos desarrollaron toda una gama de productos nuevos y en ocasiones riesgosos, muchos de ellos denominados en moneda extranjera. Alentada por la creciente estabilidad macroeconómica, la liberación financiera también atrajo oleadas de flujos entrantes de capitales que atizaron un "auge" crediticio.11 Aunque las instituciones financieras aumentaron de tamaño, no se fortalecieron forzosamente y, lo que es más, se tornaron en particular vulnerables a los cambios en el sentir de los mercados y los frenos y reveses de los flujos entrantes de capitales. Por ende, al deteriorarse el entorno externo o cuando las condiciones políticas internas se tornaron negativas, los flujos salientes de capitales se multiplicaron, lo cual ejerció presión en los tipos de cambio e hizo que los principales bancos centrales se vieran obligados a aumentar las tasas de interés de corto plazo, con lo cual se perjudicaron los balances generales de las instituciones financieras que tenían desfases cambiarios y de vencimientos.
Además de las debilidades financieras, es posible que algunas condiciones macroeconómicas hayan hecho a los países latinoamericanos más vulnerables a las crisis bancarias, sobre todo a los desplomes sistémicos. Por ejemplo, las condiciones macroeconómicas iniciales, como son los regímenes cambiarios rígidos y una orientación fiscal débil, parecen haber hecho a los países más proclives a sufrir crisis bancarias. Estas vulnerabilidades podrían haberse exacerbado en mercados emergentes con economías cuyas finanzas estaban dolarizadas.12
En particular, la paridad fija fue el régimen cambiario predominante en más de la mitad de las crisis de la muestra, sobre todo en el caso de las crisis grandes. Característicamente, a medida que la inestabilidad financiera gana impulso y los participantes del mercado buscan proteger sus ahorros al convertirlos a moneda extranjera, las presiones devaluatorias aumentan, lo cual orilla al banco central a abandonar el sistema de paridad fija. Abandonar la paridad fija a la mitad -o incluso al inicio- de una crisis exacerba acusadamente la turbulencia financiera. Las crisis de Argentina (2002), Ecuador (1999), México (1994) y Uruguay (2002) ilustran los efectos macroeconómicos devastadores.
CUADRO 1 Crisis bancarias en la América Latina y características macrofinancieras pertinentes
aBasado en el informe anual sobre regímenes cambiarios y restricciones cambiarias del FMI.
bLa relación deuda pública/PIB fue de más de 50%, medida según la de datos de la deuda del Departamento de Asuntos Fiscales (FAD, por sus siglas en inglés) del FMI.
cPaíses incluidos en el Índice de Bonos de Mercados Emergentes (EMBI, por sus siglas en inglés) de JP Morgan al momento de la crisis.
dMás de 40% de los depósitos del sistema bancario están denominados en moneda extranjera (no se toman en cuenta los depósitos offshore (colocados en paraísos fiscales). Datos obtenidos de varios informes del FMI.
Las finanzas públicas débiles pueden haber sido un factor agravante, ya que imponen restricciones a la gestión de las crisis bancarias. Por lo general, los países gravemente endeudados no son capaces de allegarse dinero en los mercados de capitales -nacionales o internacionales- durante periodos de inestabilidad financiera, lo cual entorpece la capacidad de los gobiernos de hacer frente a las crisis bancarias, con lo que se acrecienta la incertidumbre de los depositantes. En estas circunstancias, el endurecimiento de la política fiscal es la única opción para demostrar el compromiso del gobierno de mantener las bases macroeconómicas controladas y atemperar las expectativas del mercado. Sin embargo, en la práctica, aumentar los impuestos es una tarea difícil desde el punto de vista político cuando se está atravesando por una crisis bancaria, ya que los agentes económicos tienden a oponerse a un aumento en las tasas de impuestos porque esto disminuye su ingreso real.13 Dado el nulo o escaso espacio fiscal para financiar las resoluciones bancarias, el avance en el deterioro del sentir del mercado podría acelerar los flujos de salida de capitales, en particular en los mercados emergentes, lo cual detonaría depreciaciones cambiarias. Esto no solamente obstaculiza la solvencia de los bancos, sobre todo si su grado de dolarización financiera es alto, sino que también aumentan el valor del gasto público, en particular el de los pagos de deuda denominados en moneda extranjera. La experiencia de algunos países latinoamericanos ilustra el efecto nocivo de la debilidad en las condiciones fiscales imperantes al momento de ocurrir las crisis financieras, lo que los llevó a incurrir en moratoria respecto a su deuda pública. Las crisis triples (bancaria, cambiaria y deuda soberana) de Argentina (2002), Ecuador (1999), República Dominicana (2003) y Uruguay (2002) ilustran esta interacción.
Además, si bien los mercados emergentes pueden resistir mejor -que los países de bajos ingresos- los embates de la zozobra financiera debido a que tienen mercados de capitales más profundos y mayor acceso a la financiación externa para superar las crisis de liquidez y las contracciones crediticias, estos beneficios tienden a desvanecerse a medida que se intensifican la zozobra financiera. Los mercados emergentes de la región demostraron ser más vulnerables a los choques financieros externos recurrentes, como la crisis "del Tequila" de 1995, la crisis asiática de 1997 y 1998, y las crisis cambiarias de Rusia y Brasil de fines del decenio de los noventa.14 A medida que los capitales huían y regresaban a los países avanzados, aumentaron característicamente en las grandes depreciaciones cambiarias y la zozobra financiera, ya que la escalada en el retiro masivo de los depósitos tensó las condiciones de liquidez.
Las crisis grandes se presentaron con mayor frecuencia en las economías financieramente dolarizadas. Aunque la dolarización financiera es un factor que contribuye a la estabilización de los depósitos al reducir la huida de capitales tras una crisis bancaria, también puede fomentar las depreciaciones cambiarias. Esto se debe a que en una economía financieramente dolarizada, los depositantes tienen mejor acceso a los activos en moneda extranjera como un mecanismo para proteger sus ahorros contra la inflación. A medida que cambian sus activos a moneda extranjera, se deprecia la moneda local, lo cual agrava la inestabilidad financiera y, a la postre, alimenta una crisis cambiaria simultánea. La dolarización financiera también restringe la capacidad del gobierno y el banco central de hacer frente a las crisis bancarias, ya que la ayuda financiera a los bancos problemáticos trae consigo la depreciación de la moneda o el agotamiento de las reservas internacionales -si dicha ayuda se otorga directamente en moneda extranjera-.15 Las limitaciones impuestas por la dolarización financiera para hacer frente a la turbulencia bancaria se hicieron patentes en las crisis del Ecuador (1998-1999) y Uruguay (2002).16
3. El menú de respuestas
Salvo en un puñado de casos, los bancos centrales latinoamericanos inyectaron grandes cantidades de dinero para hacer frente a las crisis bancarias. Con frecuencia, los bancos centrales estaban obligados a participar en la respuesta oficial a las crisis bancarias en medio de los temores de un efecto sistémico que pudiera llevar al colapso del sistema de pagos. Los bancos centrales también debían aportar dinero -además de la ayuda limitada como PUT- para hacer frente a crisis menores e idiosincrásicas, con lo que frecuentemente se violentaba la disciplina de mercado y se generaban costos fiscales o cuasifiscales. Por otra parte, en los episodios en los que el dinero del banco central estaba prohibido o se otorgó únicamente en cantidades limitadas, la conmoción financiera se gestionó de manera más eficaz, lo que limitó la inestabilidad macroeconómica y minimizó los costos fiscales. Sin embargo, los países únicamente podían seguir esta estrategia si habían instrumentado los arreglos institucionales adecuados o lograban crearlos rápidamente. Los cimientos macroeconómicos fuertes -en particular las finanzas públicas sólidas- contribuyeron a evitar crisis bancarias mayores y limitaron los costos de las resoluciones y los efectos secundarios.
En términos generales, los bancos centrales siguieron cuatro cursos de acción principales para hacer frente a las crisis bancarias: i) aportaron ayuda limitada como PUT; ii) ampliaron la provisión de fondos como PUT; iii) financiaron resoluciones bancarias y reestructuraciones, y iv) pagaron seguros y garantías de depósito (Cuadro 2). En la mayoría de los casos, la ayuda financiera del banco central apoyó a los depositantes bancarios y no directamente a los prestatarios bancarios, como sucedió durante las crisis bancarias de la región que se presentaron en el decenio de los ochenta.17
CUADRO 2 Modalidades de monetización de las crisis bancarias
aLa ayuda de urgencia del banco central concedida a los bancos que estaban en estado de deterioro fue superior al patrimonio neto del banco problemático.
bLos bancos centrales descontaron instrumentos gubernamentales para dar ayuda de banco abierto (open bank assistance) o aportaron recursos para facilitar las operaciones de compra y asunción o capitalizaron directamente a los bancos que estaban en estado de deterioro.
cLos bancos centrales pagaron seguros o garantías de depósito implícitas o explícitas, ya sea en efectivo o mediante la emisión de valores negociables.
La primera línea de defensa tras la inestabilidad financiera fue ayudar a los bancos comerciales con la liquidez a corto plazo para hacer frente al retiro masivo de depósitos. Los préstamos de urgencia se otorgaron a solicitud expresa de los bancos afectados que no lograron recabar fondos en el mercado interbancario o de alguna otra fuente. A las instituciones beneficiarias estuvieron obligadas a entregar garantías mediante bonos gubernamentales, préstamos elegibles del sector privado o activos reales, dependiendo de las regulaciones de cada país. Además, en ocasiones a los bancos prestatarios se les impuso el requisito de que aceptaran un programa de estabilización creado para superar los problemas de liquidez. Si bien en general se echó mano de los recursos limitados del PUT, los bancos centrales también instrumentaron otras maneras de ayuda financiera.
La mayoría de los bancos centrales estiraron los recursos del PUT para ayudar a las instituciones financieras que sufrieron los problemas más graves de liquidez e incluso de solvencia. Los bancos centrales estaban facultados legalmente para ampliar la ayuda financiera con el objetivo de preservar el debido funcionamiento del sistema de pagos. Por lo general, estos recursos se aportaron a cambio de una garantía de valor, aunque en algunos casos el banco central relajó las condiciones de la calidad de las garantías. En la mayoría de las crisis grandes, el dinero del banco central se proporcionó a gran escala e incluso en unas cuantas crisis menores, como las del Ecuador (1996), Guatemala (2001) y Paraguay (1995).
Como una tercera modalidad, en algunos países los bancos centrales aportaron dinero para apoyar la reestructuración y resolución de los bancos. Estas transacciones fueron variadas, pero por lo general se encaminaron a limpiar los balances generales de los bancos problemáticos y a facilitar su posterior rehabilitación o compra por parte de otro banco. Los bancos centrales emitieron valores y los cambiaron por activos de cobro dudoso del banco que estaba en estado de deterioro, ya sea directamente o a través de una institución de reestructuración bancaria (Bolivia, 1999; El Salvador, México, entre otros). También emitieron valores para operaciones de compra y asunción (Nicaragua), o simplemente le otorgaron crédito a la institución adquirente para pagar los retiros de depósitos posteriores a la compra y asunción (Brasil).
Por último, también se requirió que los bancos centrales pagaran los depósitos asegurados a nombre de las instituciones de seguro de depósitos o las garantías gubernamentales, y que financiaran el retiro masivo de los depósitos. Se les impuso el requisito de que pagaran directamente seguros de depósito y garantías generales (Ecuador, 1999, Venezuela), les dieran anticipos a las instituciones de seguro cuando les faltaran recursos para cumplir con sus compromisos (Honduras) o que simplemente financiaran todos los retiros de depósitos de los bancos problemáticos (Bolivia, 1994; Costa Rica, Guatemala, 2001; Paraguay, 1995; República Dominicana, 2003).
Detrás del uso intensivo de dinero de los bancos centrales de la América Latina estuvo la falta de un marco institucional adecuado elaborado para prevenir y gestionar las crisis bancarias. Como destaca Jácome (2008), los países de la región carecían de las disposiciones legales necesarias para adoptar eficazmente acciones correctivas tempranas, los mecanismos de seguro de depósitos no existían o no estaban debidamente financiados en la mayoría de los países y la adopción de medidas de resolución bancaria por lo general estaba restringida debido a la ausencia de una base jurídica adecuada. Por consiguiente, en la mayoría de los países las fallas institucionales propiciaban un desarrollo desordenado de las crisis bancarias. A medida que escalaba la zozobra financiera, los bancos centrales no tuvieron más opción que proporcionar grandes cantidades de dinero en un intento por contener la inestabilidad financiera, pero esto sirvió primordialmente para financiar los flujos de salida de capitales, con lo que se fomentaron las depreciaciones cambiarias.
En unos cuantos países la presencia de un marco institucional adecuado ayudó a contener y gestionar las crisis bancarias de manera eficaz. Argentina en 1995, Colombia y Perú en 1999 y Guatemala en 2006 sortearon la turbulencia financiera y no dejaron que se convirtiera en una crisis financiera hecha y derecha. Brasil y Nicaragua también tuvieron un éxito relativo al aplicar medidas de resolución bancaria para gestionar las crisis bancarias. En el primer grupo de países la ley del banco central impuso limitaciones a la provisión de ayuda como PUT -tanto en términos del importe como del vencimiento de los préstamos-. Por ende, las provisiones de ayuda como PUT sirvieron solamente como la primera línea de defensa al estallar las crisis bancarias y no fueron más que uno de los componentes de una red de seguridad financiera más amplia, que incluyó disposiciones legales que facultaron a las instituciones para ejecutar operaciones de resolución bancaria, primordialmente de compra y asunción.18
4. La ayuda financiera del banco central y la política monetaria
En muchas crisis de la región el monto de los créditos otorgados a los bancos que estaban en graves dificultades fue tan cuantioso que los bancos centrales no fueron capaces de mantener la política monetaria controlada, mientras que en otras fue posible conservar el orden monetario gracias a que se trató de crisis menores (Gráfica 1).19 Los casos ilustrativos de crisis grandes son los de Argentina (2002), Ecuador (1999), República Dominicana (2003) y Venezuela. En ninguno de estos casos el banco central fue capaz de absorber totalmente el exceso de liquidez y, por consiguiente, la ayuda de los bancos centrales se disparó a medida que las reservas de dinero también entraron en auge. El dinero de los bancos centrales también se utilizó con fines que van más allá de la ayuda limitada como PUT incluso en casos de crisis menores y moderadas, como sucedió en Bolivia (1994) y Guatemala (2001), para pagar todos o la mayoría de los depósitos con dinero del banco central al temerse la posibilidad de contagio. Sin embargo, en estos casos, dado que se trató de crisis menores, los bancos centrales lograron absorber la expansión de la liquidez. Por otra parte, cuando los bancos centrales restringieron la ayuda como PUT, como sucedió en Perú y Colombia durante la crisis de 1999, los agregados monetarios permanecieron controlados y, por tanto, la respuesta de los bancos centrales no se convirtió en una fuente adicional de zozobra financiera.
FUENTE: Estadísticas Financieras Internacionales, FMI.
GRÁFICA 1 Crisis bancarias grandes y menores en la América Latina: Episodios selectos (créditos del banco central ante los bancos y base monetaria de cada país)
En Argentina (2002) la ayuda monetaria que se les brindó a las instituciones financieras superó el 8% del PIB y se les entregó principalmente a los bancos públicos, pero los bancos privados, incluyendo algunas instituciones extranjeras, también recibieron ayuda del banco central.20 La ayuda del banco central fue mucho más cuantiosa durante la crisis de 2003 de la República Dominicana, donde llegó a representar casi 20% del PIB en su punto máximo.21 Ecuador es un ejemplo de la excesiva dependencia que tienen las redes de seguridad financiera en el dinero del banco central. El Banco Central del Ecuador (BCE) aportó extensa ayuda como PUT y también pagó los depósitos asegurados y, posteriormente, una garantía general, lo cual en conjunto, representó cerca de 12% del PIB hacia fines de 1999.22 El Banco Central de Venezuela (BCV) también financió retiros de depósitos, pero no se otorgó una garantía general de manera explícita. El crédito del banco central se hizo extensivo a toda una gama de instituciones financieras, ya sea directamente o por medio del Fondo de Garantía de Depósitos y Protección Bancaria (Fogade), y alcanzó montos de casi el 10% del PIB en 1995.23 En todos los casos, salvo por Argentina, la ayuda financiera del banco central superó en algún momento las dimensiones de la base monetaria.
En cuanto a las crisis menores, hay varios episodios que ilustran el uso excesivo de dinero del banco central, incluyendo los casos de Bolivia (1994) y Guatemala (2001). El Banco Central de Bolivia pagó la mayoría de los depósitos en dos bancos pequeños que estaban en graves problemas -aunque logró incorporar recursos de los bancos privados y dinero del gobierno en la resolución de la crisis-. A su vez, el Banco de Guatemala tomó un curso de acción distinto en 2001 al establecer una línea de crédito abierta para hacer frente a todos los retiros de depósitos en tres bancos pequeños. La gestión de otras crisis bancarias menores también ilustra el papel activo que desempeñó el banco central. Por ejemplo, en Ecuador (1996) el BCE adquirió un banco que estaba en graves problemas, restauró su capital y pagó los retiros de depósitos según se requirió. En 2001 y 2002 el Banco Central de Honduras financió la institución de seguro de depósitos (Fosede) para validar la garantía general que se había creado en 1999 tras una crisis menor.24 A su vez, en 1995 el gobierno paraguayo estableció una garantía de depósito implícita para evitar la propagación de la crisis y obligó al banco central a pagar los retiros de depósitos colocados con cuatro bancos intervenidos. A la postre, en todos los países se dieron casos de cierre de bancos que estaban en graves problemas, salvo el Ecuador, donde el BCE sigue administrando el banco absorbido.25 El Banco Central de Reserva de El Salvador aplicó otro enfoque al transferir los depósitos del banco que estaba en graves problemas a cuatro instituciones financieras junto con valores comerciables de largo plazo del banco central, lo cual finalmente trajo consigo pagos en efectivo.
En un puñado de crisis la política monetaria permaneció controlada a pesar de una gran zozobra financiera. Al enfrentarse a riesgos sistémicos, Colombia y Perú siguieron otra vía para lidiar con las crisis financieras, ya que no aportaron dinero del banco central a gran escala, sino que primordialmente aplicaron medidas de resolución y reestructuración bancaria. Dado que la respuesta política estuvo financiada mayormente con recursos fiscales -en Colombia, por medio de la institución de seguro de depósitos, y en el Perú, directamente por medio del gobierno y de instituciones financieras de propiedad estatal-, el dinero de los bancos centrales se utilizó en cantidades limitadas y se logró esterilizarlo para mantener controladas las bases monetarias. Otros casos similares son la crisis argentina de 1995 y la crisis bancaria de 2006 de Guatemala. En el primer ejemplo, se evitó una crisis hecha y derecha al emplear fondos gubernamentales para realizar operaciones de compra y asunción.26 A su vez, el Banco de Guatemala no otorgó ningún tipo de ayuda financiera porque los bancos que estaban en graves problemas tenían liquidez. Las autoridades bancarias llevaron a cabo operaciones de compra y asunción sin solicitar efectivo del banco central y con dinero de la institución de seguro de depósitos. La estrategia de gestionar la crisis en sus primeras etapas sin recurrir al dinero del banco central aumentó las probabilidades de lograr una resolución bancaria exitosa que limitara los costos macroeconómicos y conservara la disciplina de mercado.
La participación de los bancos centrales en las crisis bancarias también generó efectos adversos para la conducción de la política monetaria en el largo plazo. En los casos en que los activos recibidos como garantía -a cambio del crédito otorgado a los bancos problemáticos- sólo se recuperaron parcialmente, las pérdidas se materializaron con el tiempo. En muchos casos esto agotó el capital de los bancos centrales, lo que a su vez socavó su autonomía operativa. En un entorno así el campo de acción de la política monetaria se redujo, ya que los bancos centrales temían que los costos asociados con las operaciones monetarias pudieran erosionar todavía más su posición financiera, ya de por sí debilitada. No obstante, muchos gobiernos de la región se han mostrado renuentes a restaurar el capital de los bancos centrales.
II. Análisis empírico
El uso intensivo de dinero del banco central para enfrentar las crisis bancarias de la América Latina no fue gratuito. La aportación de grandes cantidades de dinero para ayudar a los bancos restringió la capacidad de los bancos centrales de ejercer una política monetaria ordenada. En general, entre más dinero aportaron los bancos centrales, más aumentaron sus probabilidades de desatar una crisis cambiaria y de fomentar la inestabilidad macroeconómica. Al enlazar las crisis bancarias y cambiarias, este artículo se asemeja al análisis de las "crisis gemelas" de Kaminsky y Reinhart (1999), pero va más allá, al identificar el otorgamiento de cuantiosas ayudas del banco central a los bancos que estaban en estado de deterioro como el principal factor de impulso a las crisis cambiarias.
Líneas abajo se presenta una prueba empírica de la relación entre la monetización de las crisis bancarias y la inestabilidad macroeconómica. La principal hipótesis que hay detrás del análisis es que la aportación de dinero del banco central a gran escala tras una crisis bancaria se asocia con una escalada de la inestabilidad macroeconómica y, en particular, con un posible desplome cambiario. Si bien los bancos centrales característicamente aumentan la tasa de interés para poder absorber liquidez -y este aumento se trasmite a otras tasas del sistema bancario-, esto podría no ser suficiente para disuadir a los participantes del mercado de cambiar sus ahorros a moneda extranjera. Por consiguiente, expandir el balance general de los bancos centrales exacerba la presión sobre la moneda local, con lo cual se agotan las reservas internacionales y se agravan las depreciaciones cambiarias.
1. Datos y resumen de las estadísticas descriptivas de las variables clave
El análisis se enfoca en 16 países latinoamericanos que experimentaron zozobra financiera o crisis bancarias entre 1990 y 2006. La muestra comprende 45 episodios (observaciones anuales).27 Estos episodios corresponden a los años en que el aumento en los créditos de los bancos centrales a los bancos -como proporción del PIB- excedió la media en más de una desviación estándar durante el periodo de 1990-2006. No extendemos ese periodo hasta años más recientes con la finalidad de evitar captar comportamientos de los tipos de cambio impulsados por factores exógenos provocados, inicialmente, por el aumento mundial en los precios de mercancías y, posteriormente, por la huida de capitales que desató la crisis mundial.
Las variables clave del análisis son el crédito del banco central a los bancos, el tipo de cambio y las reservas internacionales. Para entender la escala adecuada de la ayuda financiera de los bancos centrales, empleamos el aumento en los créditos del banco central a las instituciones financieras expresado como proporción del PIB. El tipo de cambio nominal (TCN) se calculó en relación con el dólar, de modo que un aumento en el tipo de cambio trae consigo una depreciación de la moneda local, mientras que las reservas internacionales corresponden a las reservas internacionales brutas menos el oro (RI). Dado que el periodo de análisis incluye años de inflación, también pusimos a prueba la relación entre los créditos del banco central ante los bancos y el tipo de cambio real (TCR), medida por medio del índice de la tasa bilateral respecto al dólar, y nuevamente, un aumento en el índice implica una depreciación de la moneda nacional y viceversa. Todas las variables -excepto la deuda pública, que se obtuvo directamente de los datos anuales- se calcularon de manera anual después de promediar los datos mensuales correspondientes a dicho año (véase en el Cuadro 3 una descripción de las variables y las fuentes empleadas en el análisis empírico).
El Cuadro 4 presenta un resumen de las estadísticas descriptivas de las principales variables del análisis, que confirman que los créditos del banco central a los bancos efectivamente aumentaron a gran escala; más de 4 puntos porcentuales en promedio y hasta 15.5 puntos porcentuales del PIB (Argentina en 2002). El comportamiento de los tipos de cambio, tanto nominal como real, también tuvo variaciones significativas, ya que en promedio se depreciaron más de 20 y 7.3%, respectivamente, con máximos de más de 200 y el 137%, respectivamente (Argentina en 2002). La dispersión de las reservas internacionales parece ser menor, pero aun así es considerable, ya que en algunos países éstas se colapsaron y cayeron casi 50% (República Dominicana en 2003).
Las variables clave del análisis también aparecen correlacionadas con el signo esperado. Las correlaciones en pares sugieren que hay una relación entre la ayuda del banco central para los bancos que estaban en estado de deterioro y tanto una pérdida en el valor de la moneda nacional como una caída de las reservas internacionales (Cuadro 5). Específicamente, todos los coeficientes tienen el signo esperado y son muy significativos estadísticamente. Además, en casi todos los casos, los coeficientes de correlación exceden de 50 y 90% cuando se trata de la relación entre los tipos de cambio nominal y real. Esto sugiere que no hay mayores diferencias entre usar uno u otro como variable independiente en el análisis de regresión que se presenta a continuación. También calculamos las correlaciones en pares respecto al cambio en la base monetaria y de la inflación. Sin embargo, en estos casos, el grado de correlación es menor y no siempre es estadísticamente significativo, salvo por la relación entre el tipo de cambio nominal y la inflación, como se esperaba en las economías abiertas pequeñas.
2. Análisis de regresión
Para efectuar el análisis empírico corrimos regresiones transversales con datos correspondientes a 45 episodios de zozobra financiera identificados en la muestra - representados como i -. Las ecuaciones estimadas en nuestro escenario de referencia son:
en las que ΔTCN representa el cambio porcentual anual en el tipo de cambio nominal respecto al año anterior; ΔRI denota el cambio porcentual anual de las reservas internacionales respecto al año anterior; ΔDC indica la diferencia respecto al año anterior en los créditos del banco central al sistema bancario medida como porcentaje del PIB, y RegC es una variable ficticia tal que un valor de 1 se les asigna a las observaciones en las que el país aplica un régimen de tipo de cambio fijo o superfijo, o de 0 en los demás casos. Es necesario controlar por el régimen cambiario, ya que en estos regímenes cambiarios es poco probable que ocurra una depreciación de la moneda y, de otra manera, toda la carga de los ajustes externos recae en las reservas internacionales.28 También empleamos esta variable ficticia para controlar por episodios en los que a los depositantes no se les permitió mover libremente su dinero y cambiarlo a moneda extranjera, como sucedió con el "corralito" y los controles de capitales impuestos en Argentina y el congelamiento parcial de los depósitos que se aplicó en Uruguay tras las crisis de 2002.29
Ampliamos el escenario de referencia para controlar por otras variables que también podrían tener un efecto en los tipos de cambio y las reservas internacionales durante periodos de inestabilidad financiera. Primero, incluimos ΔDeuda -1, que se define como la primera diferencia en la proporción deuda pública/PIB en el año anterior a las crisis bancarias respecto al año anterior, como una variable ficticia de la postura fiscal al inicio de la crisis. Una alta relación deuda/PIB indica una cierta debilidad en las bases macroeconómicas, lo cual característicamente fomenta la inestabilidad cambiaria. En segundo lugar, consideramos en el modelo los cambios interanuales en los términos de intercambio de los países (ΔTDI), debido a que en las economías abiertas pequeñas, los cambios en los términos de intercambio tienen el potencial de afectar el tipo de cambio y las reservas internacionales.
Los resultados de las regresiones que se presentan en el Cuadro 6 apoyan el argumento principal del presente artículo, a saber, que el incremento en la monetización de las crisis bancarias generó presiones en el tipo de cambio. Todos los coeficientes estimados para el cambio en los créditos de los bancos centrales a los bancos ΔCréditos tienen el signo esperado y son estadísticamente significativos al menos a 5%. Estos resultados se mantienen cuando se incluyen las variables de control antes mencionadas (Columnas 2 y 3), pero sólo el coeficiente estimado de ΔDeuda -1 es estadísticamente significativo y no el del cambio en los términos de intercambio, lo que subraya el hecho de que es probable que cuando las variables fundamentales de la economía están débiles también generen presiones en el tipo de cambio. Por otra parte, el valor de los coeficientes estimados sugiere que por cada punto porcentual de incremento en la proporción que el crédito representa del PIB que los bancos centrales proporcionan al sistema financiero, la moneda nacional se deprecia en promedio cerca de 6% al año.
CUADRO 6 Regresiones de los cambios en los tipos de cambio knominales, los tipos de cambio reales y las reservas internacionales provocados por los cambios en los créditos de los bancos centrales a los bancos.a
a Las 45 observaciones corresponden a episodios de zozobra financiera, definidos como hechos en los que al menos un banco fue intervenido o sujeto a resolución, o en los que el aumento en los créditos de los bancos centrales a los bancos -como proporción del PIB- excedió la media en más de una desviación estándar durante el periodo 1990-2006. Los coeficientes se presenta con los errores estándar robustos entre paréntesis. Los coeficientes son significativos: *** al nivel de 1%, ** al nivel de 5% y * al nivel de 10 por ciento.
Los resultados anteriores son robustos al uso del tipo de cambio real ΔTCR y las reservas internacionales brutas ΔRI como variables dependientes. El resultado anterior sugiere que los cambios en el tipo de cambio nominal durante los periodos de crisis bancarias no se pueden explicar simplemente como un ajuste a la inflación. De manera específica, los cambios en los créditos de los bancos centrales a los bancos parecen estar asociados con un aumento en el tipo de cambio real a pesar de que, lógicamente, los coeficientes estimados son inferiores (Columnas 4 y 5) debido a la transferencia de las depreciaciones del tipo de cambio a los precios internos. El aumento en los derechos de cobro de los bancos centrales a los bancos también parece inducir una disminución en las reservas internacionales, aunque proporcionalmente menor que en el tipo de cambio (columnas 6 a 8). Esto no es ninguna sorpresa ya que las reservas internacionales exhiben más variabilidad en las economías pequeñas debido a varios factores, incluyendo la presencia contemporánea de cuantiosos desembolsos y amortizaciones de deuda pública. Además, varios países abandonaron traumáticamente sus regímenes de paridad fija a raíz de las crisis bancarias, lo que dio lugar a una acusada depreciación del tipo de cambio, a menudo seguida de una recuperación de las reservas internacionales. Por otra parte, ni ΔDeuda -1 ni ΔTDI tienen ningún poder explicativo sobre ΔRI.
El efecto adverso en la estabilidad de las monedas nacionales que se comentó líneas arriba quizá no sea independiente de las condiciones macroeconómicas clave de los países que están en crisis. Por ejemplo, ¿es importante el hecho de que el país haya tenido una deuda pública alta al inicio de la crisis? O, ¿es importante que el país que está en crisis esté financieramente dolarizado o que sea un mercado emergente? Abordamos estas preguntas desde una perspectiva empírica en el resto de esta sección. Usamos modelos de interacción multiplicativos para tomar en cuenta los siguientes tres factores en las situaciones de crisis: i) la carga impuesta por la deuda pública; ii) el nivel de dolarización financiera, y iii) la condición de ser un país de mercado emergente, según las definiciones que se presentan en el Cuadro 1. Pero primero hacemos un breve análisis de la intuición económica de estos tres factores.
Es probable que una deuda pública alta desempeñe un papel negativo durante las crisis bancarias si los participantes del mercado perciben que los gobiernos tienen capacidad limitada para obtener fondos en los mercados de capitales y, por ende, no tienen espacio para lidiar con las crisis bancarias usando medios no inflacionarios. En este contexto, es posible que los depositantes aceleren los retiros de los bancos problemáticos y conviertan sus ahorros a moneda extranjera para protegerlos contra la inflación y futuras depreciaciones monetarias. La carga de la deuda se mide como la proporción deuda pública/PIB con un rezago de un periodo (Deuda/PIB)-1, ya que nos interesa un potencial efecto negativo a medida que se desenvuelve la crisis. Le asignamos un valor binario a esta variable ‒1 cuando la relación contemporánea deuda pública/PIB del país es igual o mayor a 50% y 0 en los demás casos.30
La dolarización financiera puede exacerbar la fuga de capitales, ya que les ayuda a los participantes del mercado a cambiar sus activos a moneda extranjera a medida que se deprecia la moneda nacional. Por ejemplo, las empresas y los hogares que tienen desfases cambiarios en sus balances demandarán divisas lo más pronto posible para cubrirse contra depreciaciones adicionales. Al mismo tiempo, la incapacidad de los bancos centrales de imprimir divisas socava la credibilidad -y la eficacia- de las redes de seguridad financiera y, por ende, los depositantes son propensos a acelerar la acumulación de activos en dólares a medida que se desenvuelve la crisis. La dolarización financiera se mide como la proporción de los depósitos en moneda extranjera que hay en el sistema bancario al inicio de la crisis. En la regresión usamos una variable ficticia rezagada en un periodo (Dólar- 1) y le asignamos un valor de 1 a las observaciones en las que la dolarización financiera es de 40% o más, y de 0 en los demás casos.31
A su vez, ser un país de mercado emergente puede producir un efecto negativo en la dinámica de las crisis bancarias, debido a que se está expuesto a salidas rápidas de capitales. Los inversionistas financieros extranjeros supervisan muy de cerca los acontecimientos macroeconómicos y financieros en los países emergentes y, por ende, a medida que se intensifica el retiro masivo de los depósitos y se van deteriorando las instituciones financieras, la salida de capitales se acelera, lo que pone presión en la moneda nacional y aumenta aún más la inestabilidad financiera. Por otra parte, aunque es posible que los mercados emergentes estén más preparados para sobrellevar los periodos de zozobra financiera, debido a que tienen mayor acceso a los mercados de capitales, incluso los mercados de capitales bien arraigados pueden desvanecerse a medida que la zozobra financiera se convierte en crisis bancaria. Caracterizamos a los países como mercados emergentes (ME) al momento de las crisis, usando una variable ficticia y asignando un valor de 1 a los países que al momento de la crisis se encontraban incluidos en el Índice de Bonos de Mercados Emergentes de JP Morgan (EMBI), y de 0 en los demás casos.
Los resultados que se presentan en el Cuadro 7 sugieren que el efecto adverso de expandir el balance de los bancos centrales para hacer frente a las crisis bancarias fue mayor en los países de mercados emergentes. Una carga de deuda cuantiosa induce per se una depreciación monetaria. Sin embargo, tener una reserva de deuda pública o un sistema financiero dolarizado no fueron condicionantes del efecto que tuvo la extensa ayuda de los bancos centrales en el tipo de cambio (Columnas 2 y 4), aunque sí fue importante el hecho de si el país era un mercado emergente (Columna 6), ya que la influencia del tipo de cambio aumenta. Estos resultados sugieren que la monetización de las crisis bancarias fue, en un principio, perjudicial para la estabilidad de la moneda independientemente de la posición fiscal y de la dolarización financiera del país.32 Sin embargo, la carga de la deuda cobró relevancia para el subgrupo de países de mercados emergentes (Columna 7), lo que sugiere que este grupo de países está más expuesto a crisis cambiarias cuando están caracterizados por finanzas públicas débiles. Una posible explicación de este resultado es que los organismos internacionales de calificación de riesgo se enfocan en los países de mercados emergentes y rebajan el valor de su deuda a medida que se agravan las crisis, lo que intensifica la inestabilidad financiera y las salidas de capitales. A su vez, no se encontró pruebas que apoyaran la noción de que la dolarización financiera agudiza el efecto de la monetización de las crisis bancarias, incluso en los países de mercados emergentes (Columna 8).
CUADRO 7 Regresiones de los cambios en los tipos de cambio nominales tomando en cuenta las interacciones con los créditos de los bancos centrales a los bancosa
a Las 45 observaciones corresponden a episodios de zozobra financiera, definidos como hechos en los que al menos un banco fue intervenido o sujeto a resolución, o en los que el aumento en los créditos de los bancos centrales a los bancos -como proporción del PIB- excedió la media en más de una desviación estándar durante el periodo 1990-2006. Los coeficientes se presentan con los errores estándar robustos entre paréntesis. Los coeficientes son significativos: ***al nivel de 1%, ** al nivel de 5% y * al nivel de 10 por ciento
Los resultados anteriores son robustos al uso del tipo de cambio real como variable dependiente (Cuadro 8). Esto implica que los créditos de los bancos centrales a los bancos tienden a estar asociados con una depreciación del tipo de cambio real, en particular en los países de mercados emergentes (Columna 3) y sobre todo en los países que tienen simultáneamente una carga de deuda alta (Columna 4). Sin embargo, el efecto negativo de aumentar el apoyo que los bancos centrales les brindan a los bancos problemáticos no está condicionado por la alta deuda pública ni por la dolarización financiera (no presentada) y no es estadísticamente significativo para explicar una fuga de reservas internacionales, ni siquiera en los países de mercados emergentes (Columnas 6 y 7).
CUADRO 8 Regresiones de los cambios en los tipos de cambio nominales las interacciones con los créditos de los bancos centrales a los bancos.a
a Las 45 observaciones corresponden a episodios de zozobra financiera, definidos como hechos en los que al menos un banco fue intervenido o sujeto a resolución, o en los que el aumento en los créditos de los bancos centrales a los bancos -como proporción del PIB- excedió la media en más de una desviación estándar durante el periodo 1990-2006. Los coeficientes se presentan con los errores estándar robustos entre paréntesis. Los coeficientes son significativos: *** al nivel de 1%, ** al nivel de 5% y * al nivel de 10 por ciento.
CONCLUSIONES
La historia reciente de inestabilidad financiera en la América Latina es tierra fértil para el análisis de la participación de los bancos centrales en las crisis bancarias y las secuelas de las mismas. En el presente trabajo se analizaron episodios de turbulencia financiera y crisis bancarias con el propósito de ofrecer lecciones que podrían aplicarse a la definición de respuestas apropiadas de los bancos centrales frente a futuros episodios de crisis financieras en los países en desarrollo. Aunque es cierto que durante la crisis reciente, varios bancos centrales de la región expandieron sus balances para lidiar con faltas de liquidez sistémicas -tras el colapso de Lehman Brothers en septiembre de 2008- sin tener un efecto mayor en las monedas nacionales, debemos estar conscientes del hecho de que esta no es la característica crisis que afecta a los países en desarrollo. En un contexto de recesión mundial y tasas de interés muy bajas en el mundo industrializado, y con los países latinoamericanos en una posición macroeconómica y financiera fuerte, los depositantes de la región no tenían incentivo alguno para realizar retiros masivos repentinos de los bancos locales y demandar activos en dólares, salvo durante un lapso reducido hasta que se disipara la incertidumbre interna. No obstante, la deflación mundial y las tasas de interés excepcional-mente bajas quizá no siempre sean el contexto externo en el que las crisis bancarias suceden en los países en desarrollo, lo que hace pertinente un análisis de lo que podemos aprender de la historia de las crisis financieras y sus secuelas.
La principal lección extraída del análisis es que la aportación de cantidades significativas de dinero del banco central -más allá de su función tradicional como PUT-, como parte de la respuesta frente a las crisis bancarias, se asoció con una macroinestabilidad financiera mayor, incluyendo, en algunos casos, una crisis cambiaria simultánea. Esto se debe a que el hecho de que el banco central proporcionara dinero a raudales en el sistema financiero hizo que fuera más fácil para los participantes del mercado demandar divisas para proteger sus ahorros de la inminente aceleración de la inflación. Sin embargo, las expectativas del mercado se convirtieron en una profecía predestinada a cumplirse ya que el comportamiento de los mercados ponía presión en las monedas nacionales y las reservas internacionales, lo que inducía la depreciación de las monedas y, en algunos países, provocó que estos abandonaran el régimen de paridad fija. En general, la experiencia de la América Latina sugiere que recurrir primordialmente al uso de la política monetaria para lidiar con las crisis financieras quizá no sea eficaz y que, en cambio, se requieren medidas integrales en las que los bancos centrales desempeñen un papel auxiliar.
Imponer medidas correctivas antes de que las faltas de liquidez y capital se tornan crónicas y aplicar medidas de resolución bancaria antes de que las crisis sobrevengan debería ser el camino por seguir para los gobiernos y los bancos centrales que se enfrentan a la zozobra financiera. Por lo general, posponer la respuesta oficial, en particular, la aplicación de medidas rentables de resolución bancaria, exacerba la inestabilidad macroeconómica, aumenta el costo de las crisis y puede traer consigo el riesgo de un efecto sistémico. Desde una perspectiva microeconómica, la falta de una respuesta temprana y un desenvolvimiento desordenado de la crisis quizá sean conducentes a la adopción de acciones que suponen la violación de los contratos -como el congelamiento de los depósitos, la reprogramación de las fechas de vencimiento, la imposición de controles de capitales y el otorgamiento de garantías generales- que socavan la confianza en el sistema financiero y debilitan la disciplina de mercado en los años por venir. No obstante, si las crisis inevitablemente se materializan, una estrategia integral de reestructuración y resolución bancaria es más eficaz cuando los gobiernos asumen los costos de manera directa y no los bancos centrales. Si los bancos centrales se hacen cargo de los costos iniciales de las crisis, los gobiernos deberían compensarlos a fin de restaurar su solidez financiera. Esto tiene particular significación en los mercados emergentes, ya que están más estrechamente integrados a los mercados globales, lo que los hace más vulnerables a los caprichos de los mercados financieros internacionales y los ataques a las monedas después de las crisis financieras.
Por último, se debería dar apoyo a la regulación y supervisión en el ámbito financiero ya mejorado por medio de políticas macroprudenciales eficaces y un apuntalamiento macroeconómico sólido. Aunque ha habido avances en la América Latina mediante la introducción de técnicas de supervisión del riesgo, es crítico crear un marco macroprudencial eficaz para limitar los riesgos financieros que existen en todo el sistema. Además, es necesario hacer que las economías sean más resistentes, en particular mediante el mantenimiento de tipos de cambio flexibles y finanzas públicas sólidas, el fortalecimiento de las reservas internacionales, la consolidación del desarrollo del dinero y los mercados de capitales y la reducción de la dolarización financiera.
